În ultimii ani, economia europeană pare să fi revenit la creștere, dar recuperarea este solidă? Școala austriacă de economie ne avertizează cu privire la riscurile expansiunii monetare și la crearea de noi bule.
Știrile cu care presa ne-a obișnuit în ultimii ani vorbesc despre redresarea economică, creșterea și reducerea șomajului datorită politicilor de expansiune monetară ale BCE. Această lectură este profund influențată de ipotezele școlii monetariste, care apără în unele circumstanțe nevoia de stimuli monetari în situații de criză. În acest articol vom da glas unei abordări alternative care ne-ar putea duce la a pune sub semnul întrebării optimismul actual: cel al Școlii austriece de economie, potrivit căruia crearea de bani nu este niciodată răspunsul la o recesiune economică.
Teoria austriacă a ciclului creditului
Din punctul de vedere al Școlii austriece de economie (în special după publicarea Prețuri și producție, de Friedrich von Hayek) există un o corelație puternică între ciclurile economice și ratele dobânzii prin apel ciclul creditului. Conform acestei abordări, nu are prea mult sens să vorbim despre inflație ca o mișcare a nivelului general al prețurilor, deoarece este considerată o variabilă de mică semnificație pentru înțelegerea funcționării economiei. Dimpotrivă, cel mai important efect al variației ratelor dobânzii este incidența sa asupra volumului total al creditului, care modifică structura prețurilor relative pe parcursul proceselor de producție.
În acest fel, o reducere a ratelor dobânzilor sub nivelul de echilibru va crește oferta de bani și va stimula îndatorarea. În consecință, apariția unor costuri financiare artificiale scăzute va genera stimulente pentru investiții în proiecte care inițial ar fi fost considerate neprofitabile și în acest fel procesele de producție vor tinde să se prelungească. Consecința va fi o alocare mai mare a resurselor către investiții în detrimentul consumului și, prin urmare, o modificare a structurii relative a prețurilor, bunurile de producție devenind mai scumpe decât bunurile de consum. În timp, investițiile în proiecte care sunt din ce în ce mai puțin eficiente necesită o creștere din ce în ce mai mare a ofertei de bani, care ajunge să arate deficiențele generate de-a lungul ciclului expansiv și să dea naștere unei noi crize.
Concluzia Școlii austriece este că expansiunea monetară, de asemenea, nu funcționează ca un remediu pentru recesiuni, întrucât sfârșește doar prin a crea bule de credit care, mai devreme sau mai târziu, ajung să explodeze. Această respingere a stimulilor monetari o deosebește de școala neo-monetaristă (majoritatea în mediul academic actual), care consideră că aceste politici sunt valabile în cadrul unei economii deschise. Prin urmare, nu întâmplător există astăzi o dezbatere între apărătorii acțiunilor BCE (de inspirație neo-monetară) și detractorii săi, influențați de gândirea lui Hayek.
Politica monetară europeană
Așa cum am comentat în articolele anterioare, pariul autorităților economice europene în fața Marii recesiuni trece prin o ajustare fiscală treptată și pentru unul expansiune monetară puternică. În ceea ce privește BCE, această politică a avut ca rezultat o reducere a ratelor dobânzii, o creștere a liniilor de finanțare pentru bănci și achiziții masive de titluri de creanță publice și private pe piețele secundare. În grafic putem vedea corelația dintre aceste politici (reprezentate în acest caz de ratele de referință) și evoluția bazei monetare. În acest sens, putem spune că obiectivul BCE de a crește suma nominală de bani circulația a fost un succes.
Efectele lărgirii bazei monetare nu s-au lăsat întârziate: costul finanțării statelor și companiilor a fost redus (ceea ce a permis procese mai graduale de reducere a efectului de levier în sectorul privat și ajustare fiscală în sectorul public), optimismul a revenit piețele financiare și falimentul a numeroase entități bancare a fost evitat. În același timp, euro a fost devalorizat față de dolar, dar în schimb creșterea și crearea de locuri de muncă au fost consolidate datorită creșterii exporturilor. Din nou, dacă ne ținem doar de aceste date, putem spune că pariul pe expansiunea monetară a fost un real succes.
Din păcate, există și alte variabile care pot cauza motive de îngrijorare. În primul rând, creșterea bazei monetare a dus la o creștere exponențială a bilanțului BCE (cu reducerea consecventă a calității activelor sale), ceea ce nu este o problemă minoră, având în vedere că este pilonul european al sistem monetar. Bineînțeles, acest lucru ne determină să ne întrebăm cât timp se poate menține expansiunea monetară, lucru pe care președintele instituției Mario Draghi însuși l-a recunoscut deja, când a anunțat o retragere treptată a planului de stimulare.
Al doilea factor de risc determină dacă creșterea volumului de bani poate fi denaturarea stimulentelor agenților de piață, iar dacă acest lucru poate duce la rândul său la ineficiențe care vor apărea prin bule în viitor. Este necesar să recunoaștem că poate această preocupare a fost subestimată de analiști, deoarece gândirea neo-monetaristă presupune o corelație directă între nivelul general al prețurilor și baza monetară atunci când viteza circulației banilor rămâne constantă. În acest caz, anii Europei de inflație scăzută și creștere slabă ar fi putut determina mulți economiști să creadă că deciziile BCE afectează economia mai puțin decât se aștepta și că, prin urmare, sunt necesare politici mai agresive.
Raționamentul neo-monetaristilor poate fi rezumat în acest fel: dacă o creștere a bazei monetare generează inflație și creștere și nu observăm o creștere a uneia dintre ultimele două variabile și nici o scădere semnificativă a vitezei de circulație a banilor , atunci expansiunea monetară curentă este prea slabă. Dacă nu, unde ar fi putut merge toată inflația?
Consum, investiție și prețuri: dacă Hayek avea dreptate?
Expansiunea monetară ar putea denatura alte sectoare ale economiei și ar pune bazele unei noi crize în viitor
Graficul de mai sus ne poate oferi un răspuns. După cum putem vedea, creșterea bazei monetare abia a atins o ușoară creștere a indicelui armonizat al prețurilor de consum, principalul indicator utilizat de autoritățile europene ca referință pentru măsurarea inflației. Dimpotrivă, vedem o creștere mult mai pronunțată a nivelului prețurilor la titlurile cu venit fix și cu atât mai mult la acțiuni. Concluzia este clară: inflația nu ajunge pe piețele reale, deoarece este absorbită de piețele financiare. Aceasta înseamnă că ar putea fi expansiunea monetară, departe de a fi la fel de inofensivă pe cât credeau mulți analiști denaturând grav alte sectoare ale economiei și, prin urmare, punerea bazelor pentru o nouă criză în viitor.
În acest fel, așa cum a avertizat Hayek Prețuri și producție, tendințele pieței ar putea fi determinate de stimuli creati artificial cum ar fi ratele scăzute ale dobânzii. În cazul piețelor financiare, reducerea costurilor de finanțare ar putea încuraja agenții să se împrumute pentru a cumpăra titluri cu randament redus sau a celor cu niveluri mai ridicate de risc. Această fază ascendentă a ciclului de credit ar avea, de asemenea, un impact asupra prețurilor, ceea ce ar însemna că unele valori mobiliare ar putea avea prețuri ridicate artificial.
Cu alte cuvinte, extinderea creditului ar putea modifica condițiile pieței la o astfel de scară încât mulți agenți pot considera proiecte care nu sunt profitabile sau pot fi obligați să își asume niveluri mai ridicate de risc în căutarea unor randamente mai mari. Cea mai mare problemă cu acest tip de denaturare este că acestea afectează evaluările pe care agenții le fac în viitor și astfel proiectele ineficiente ajung să fie finanțate, care poate genera tensiuni într-un mediu mai puțin favorabil cu dobânzi mai apropiate de echilibru.
De asemenea, putem încerca o verificare a acestei ipoteze observând comportamentul consumului și investițiilor în zona euro. După cum putem vedea în grafic, anii de recesiune economică au dus la prăbușirea investițiilor din cauza pesimismului care a definit așteptările afacerii în acei ani. De asemenea, putem observa o anumită scădere a consumului, legată în principal de pierderile de locuri de muncă, dar la o scară mult mai mică. Totuși, totul se schimbă din 2015, tocmai anul în care a fost lansat planul QE al Băncii Centrale Europene. Tendința ulterioară este în mod clar pozitivă, cu o creștere mai rapidă a investițiilor decât a consumului, așa cum a prezis teoria austriacă a ciclului creditului.
Bineînțeles, nu lipsesc cei care explică această revenire a investițiilor prin apariția unui optimism generalizat, care ar fi devenit mai înclinat să angajeze resurse pe termen lung. Cu toate acestea, este dificil să ne imaginăm că jucătorii de pe piață au devenit optimisti într-un spațiu de timp atât de scurt. Ipoteza austriacă pare mai realistă: scăderea ratelor dobânzii creează costuri de finanțare artificial scăzute care stimulează împrumuturile pentru a investi în bunuri de producție în detrimentul consumului imediat. În acest fel, am putea spune nu numai că piețele financiare absorb o parte deloc neglijabilă a inflației, ci că partea din aceasta care ajunge de fapt pe piețele reale poate fi modificarea structurii relative a prețurilor pe tot parcursul procesului de producție. Acest fenomen poate fi verificat și dacă observăm cum în ultimii ani au scăzut prețurile a numeroase bunuri de consum, în timp ce prețurile bunurilor de producție au crescut.
În concluzie, putem spune că, deși expansiunea monetară proiectată de autoritățile europene a avut un impact clar asupra creșterii și a creării de locuri de muncă, nu este mai puțin adevărat că există și motive de îngrijorare cu privire la sustenabilitatea acestor politici pe termen lung. . În acest sens, poate ulciorul cu apă rece pe care îl poate arunca ipoteza austriacă asupra optimismului care ne înconjoară, avertizându-ne despre îndatorarea excesivă și miting aparent nedefinit că multe valori par să trăiască pe piețe, dacă ne permite să corectăm aceste excese în timp și să evităm să creăm noi bule în viitor, schimbând în același timp percepția noastră asupra evenimentelor actuale: poate de acum încolo ne vom simți mai puțin îngrijorare (și mult mai multă ușurare) atunci când citim în știri anunțurile succesive ale lui Draghi de a retrage stimulii și de a-și normaliza politica monetară, de care economia europeană depinde astăzi atât de mult.
